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O segundo trimestre de 2022 foi descrito como bastante difícil para os ativos de risco globais e brasileiros, com queda de 18% do Ibovespa, juros longos em 13% ao ano e inflação implícita de longo prazo em 7% ao ano. A pressão foi mais intensa sobre empresas menores, segmento que representava cerca de 30% a 35% do fundo. Apesar do ambiente econômico desfavorável, a gestora avaliava que a Bolsa brasileira negociava com desconto extremo, tanto em relação ao próprio histórico quanto às bolsas globais. Ao mesmo tempo, apontava melhora de margens e rentabilidade das empresas brasileiras desde 2015, além de baixa alavancagem corporativa.

No trimestre, a principal adição foi Eletrobras, comprada no leilão de privatização em uma posição de cerca de 5% do fundo, e também foi iniciada uma posição de 1% em Brisanet. A gestora aumentou um pouco Suzano e Natura e voltou a investir em Rede D'Or, desfazendo com ganho a arbitragem em SulAmérica. Para financiar as aquisições, vendeu cerca de 40% da posição em Hypera e reduziu Light. SulAmérica e BR Properties foram zeradas, esta última após a valorização associada à venda de ativos para a Brookfield.

A gestora estimava em 99% o potencial de valorização da carteira por fluxo de caixa descontado, o maior de sua série histórica, mesmo usando taxas de desconto próximas de 14%. Em Eletrobras, a tese combinava desconto frente às geradoras privadas, redução das ineficiências após a privatização e outras possibilidades de geração de valor. Mills, OceanPact e Priner, que juntas representavam pouco mais de 10% da carteira, eram vistas como small caps muito descontadas e em bons momentos operacionais. A gestora também via Klabin e Suzano como empresas globalmente eficientes, com projetos de crescimento rentáveis e menor dependência da atividade doméstica.

A gestora reconheceu que não podia precisar quando a distorção de preços da Bolsa seria corrigida e que uma nova alta dos juros longos reduziria o potencial calculado para a carteira. Em Eletrobras, apontou riscos políticos, de execução, de materialização de passivos e de preços de energia, além de possíveis gastos não recorrentes na reestruturação. As small caps estavam sujeitas a baixa liquidez e a quedas mais intensas em momentos de mercado depreciado. Também foram destacados o provável recuo dos lucros de empresas de commodities, caso os preços se normalizassem, e um ano de 2022 desafiador para Coinbase devido à menor liquidez e ao menor volume negociado em criptoativos.